行业信息科技铁搭资产注入估值12倍市净率相对

信息科技：铁搭资产注入估值1.2倍市净率 相对较小的电讯商受益 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

中国三大电信企业宣布均已完成铁塔资值得注意的是产注入。我们认为估值合理，对规模较小的电信运营商（即中国联通和中国电信）有利。此外，在主要电信基础设施与运营商的分离完成后，有望实现更加透明的监督管理。重申对中国联通和中国电信的买入评级，给予板块增持评级。

支撑评级的要点据我们估算，三大电信企业总计约有140万个基站注入中国铁塔股份有限公司，总对价2,1 9亿人民币，对应1.19倍账面价值。在中国铁塔向中国国新增发新股之后，三家电信企业在铁塔公司中所占股份依然相对稳定，其中中国移动(CM,941HK)占 8%，中国联通占28.1%(762HK)，中国电信占27.9%(728HK)。

我们预计在完成资产注入以后，除了获得中国铁塔的增发股份之外，中国移动和中国联通还将分别获得650亿人民币和250亿人民币现金，而中国电信由于贡献的铁塔相对较少，将以 1. 1亿人民币现金认购中国铁塔27.9%的股份。

中银国际对于此次交易的看法对中国联通/中国电信有利：我们认为此次交易对于规模相对较小的电信运营商，即中国联通和中国电信有利，原因在于：(1)估值合理，由此带来合理的租赁价格，而中国联通和中国电信在推广4G络的过程中高度依赖于共用铁塔，因此对二者有利。根据中国联通的公告，公司向中国铁塔注入了42. 万个基站（地面或屋顶上的铁塔）。如果对所有基站分配相同的价值，每个基站的平均价值约为15万人民币，我们估算此次交易中有140万个基站注入中国铁塔。

财务贡献：2015年资产注入的预估收益约占中国联通2015年预期税前盈利的 7%，占中新增供应近2000套。　　郊区房价下行压力不减　　北京中原地产提供的数据还显示国电信的1 .8%。除中国铁塔股份之外，中国联通预计将获得最高250亿人民币的现金，有助于补充公司接下来的资本支出。尽管中国电信贡献的铁塔相对较少，但公司依然持有中国铁塔27.9%的股份，从而确保其获得铁塔公司的长期分红。

开放4G络全国接入：通常来说，由于资本支出需求大且上市时间长，站点获取是无线络铺设过程中最困难的一环，特别是在4G络需求较大的大城市中。而现在中国联通和中国电信可以较低的成本使用现有的140万站点，作为规模较小的运营商，它们无需大幅增加资本支出和运营费用就可以迅速提高络质量。每新建一处4G基站，基础设施建设成本在总资本支出占比高达80%，而主电信设备只占20%。过去20年中国移动之所以能够享受优质的络覆盖，主要就得益于公司拥有的基站更多、更好。

评级面临的主要风险电信市场已经饱和（全国渗透率超过100%），而快速部署4G络并采取激进方法来获得客户可能导致竞争加剧、盈利下滑。

媒体在降低电信资费和政府监管方面持续施压，可能对行业盈利能力造成不利影响。