中信建投人民币汇率制度选择大类资产配置与了

属兔的阿里巴巴集团（成立于1999年） 中信建投：人民币汇率制度选择 大类资产配置与A股策略 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

汇率制度变化往往会加大汇市波动。布雷顿森林体系崩溃后，全球范围内一系列金融危机，如20世纪80年代的拉美债务危机，90年代的墨西哥“龙舌兰”危机，97年东南亚金融危机等均与汇率制度的变动密切相关。在规模日益庞大跨境资本的冲击下，各国汇率体系向更加灵活性的制度转变过程中遇到了不小的挫折。在资本项目开放下，采取盯住汇率制度国家是危险的，为汇率制度的突变埋下隐患。

人民币汇率制度选择应该有大国战略，从历次汇改看，人民币汇率制度变化都为后续资产价格波动埋下伏笔。2005年与美元脱钩是压力下的妥协。2010年“二次汇改”未实现“一篮子货币锚”，在新兴经济体与发达经济体脱钩的全球背景下显得突兀，累积了当前的贬值压力。2015年是人民币汇率制度的新拐点，公布权重的CFETS有望成为汇率的新锚，从而实现人民币盯住一篮子货币，逐步增加对美元弹性的构想。但这样做的风险在于预期引导的短期波动和美元走弱带来的中长期资产泡沫压力。

人民币汇率走势的情景分析中，后续对美元贬值应该是现实的路径，问题的关键在对应不同的美元周期中选对合适的锚。在情景一中我们比较了俄罗斯和印度的案例指出，如果后续美元强势，人民币盯住CFETS，对美元主动渐进贬值是较好的策略；情景二中我们回溯了上一轮美元周期，指出美元弱势应该是美国更合意的选择，如果后续美元走软，人民币盯住美元，释放贬值压力的路径造成人民币资产价格的波动较小。

2016年全球大类资产配置与2015年最大的不同在于通缩预期的强化。我们认为配置策略取决于（1）美元指数走弱是全球通缩缓解的一个必要条件（2）人民币贬值压力阶段性释放会为全球通缩迎来喘气之机（ ）中国供给侧改革推进力度和速度决定中国乃至全球陷入通缩的概率。2016年上半年风险资产股权配置要慎之又慎。资产配置的重心要转到以贵金属黄金和融资货币日元等避险资产上来。下半年随着风险释放，抑制国内流动性和风险偏好的因素将有所减轻，权益资产的配置窗口期将会出现。

A股投资策略方面，正如我们2016年度策略《嬗变与坚守》中指出，2016年市场将演绎再平衡下的结构行情。再平衡的含义即风险释放，在美元阶段性走软，人民币汇率贬值压力释放，供给侧改革取得实质突破前，控制仓位仍是首选的策略。正如前面分析，A股趋势性配置窗口大约到下半年才会见到，以产业互联为代表的成长白马和供给侧改革推进的早周期价值将成为引领市场的两条主线。