金融从定向紧缩到定向宽松结构性货币政策详

金融：从定向紧缩到定向宽松 结构性货币政策详解 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

◆货币政策定调：总量稳健与定向宽松继4月定向降准后，5月 0日国务院会议再次提出对符合条件的银行定向降准那里能买票？她手向左一指。我们认为目前GDP增幅在区间内运行，失业未出现恶化，PMI显示经济已逐步企稳，定向宽松再逐步收效，全面宽松已无必要，货币政策已基本定调总量稳健与定向宽松。

◆总量稳健，需要结构性货币政策货币政策定调总量稳健，则全年货币增幅基本确定，央行根据GDP增幅、CPI、货币深化等因素合理确定M2增幅为1 %，这一总量是充足的。按此估计，则全年间接融资总额也基本确定在11.8万亿元左右。这部分融资资源需由大中企业、小微企业分享，小微企业获得资源不足，就是结构性融资难题。小微企业融资是世界性难题，不可能彻底解决，结构性货币政策在力所能及的范围内给予帮助。

◆结构性货币政策基于小贷市场的相对独立性结构性货币政策需要一个前提，就是各子市场的相对独立，资金流通有一定壁垒，否则货币政策只能是总量性的。小微企业、“三农”是相对独立的资金子市场，因为小微型银行（比如农信社、农合行、农商行）无力服务大企业。又由于信贷业务的规模经济，只要因此要特别注意防止由短变长银行能够发放大型企业贷款，也不会主动去做小微企业。按此逻辑，央行若想支持小微领域，那么此次定向降准仍然可能聚焦于非常小型的银行，以及经营区域内小微企业活跃（没太多大中企业）的银行。经验上看，总资产规模在1000亿元以下、主要经营区域内小微企业、“三农”活跃的银行有可能在此次定向降准之列，其他倾斜小微三农的大中型银行也会在列。

◆融资成本的下降主要寄希望于资金成本下降融资成本和其他任何利率一样，都可以分解为“无风险利率+风险溢价”。无风险利率是资金成本，大体可以用银行间市场利率水平衡量。去年下半年受“钱荒”影响，银行间市场利率高企，今年以来，因非标规模收缩，银行间市场利率明显下降。代表长期利率的10年国债收益率也已下降。随着房地产价格下跌，非标业务会进一步收缩，因此资金成本料将继续下行。但由于信贷利率重定价时间较长，资金成本下降传导至信贷市场需要 -6个月的时间。

◆风险溢价的下降则只能寄希望于经济企稳融资成本中的风险溢价，取决于经济环境，在经济疲软时高企，货币政策对其作用较小。如果经济企稳复苏，则风险溢价有望下降。

◆主要结论与投资建议：

我们对货币政策的判断为总量稳健与定向宽松。定向宽松的领域为小微银行为主，大多上市银行不在此列。但全行业整体受惠于定向宽松所带来的经济企稳复苏。维持“增持”评级。