瑞银证券增长平稳驱动因素转变的

瑞银证券：增长平稳 驱动因素转变 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

出口改善抵消国内经济活动走弱10月份实体经济活动略好于预期，工业生产同比增长10.3%（彭博调查均值10%，瑞银预测10.2%）。但和9月份相比，外需比内需表现更为强劲。周五强于预期的出口数据预示了这一点，并且电子设备和电气机械行业增加值增长加快、钢铁生产则有所放缓（见图1）。

如我们所预期，受到去年同期基数较高以及年中信贷增速放缓的影响，10月份基础设施投资增长放缓，房地产投资增速也有所下滑。另一方面，由于出口以及工业企业利润持续复苏，制造业投资稳步回升（见图2）。

10月房地产活动放缓继9月强劲反弹后，10月份房地产活动趋缓。这一变化延续了过去一年以来的高波动性趋势。房地产销售面积同比增速从9月的23%下滑至10月的12%，仍然较为强劲。新开工面积则继上月大幅增长41%后出现下跌。受此影响，房地产投资放缓、瑞银建设活动指数也有所下滑。去年同期的高基数在压低同比增速上起到了重要作用，但经过季调后环比增长势头也确实出现减弱。

我们认为未来几个月政府不太可能出台严厉的房地产调控政策，主要原因有二：房地产复苏势头较为波动、不同地区之间表现不一，以及近期政策信号的重心更关注改善供给。年初至今，房屋新开工面积同比增长约6.5%，基本符合我们此前对全年增长5%的预期。我们认为2014年新开工面积增速仍然会运行在较高的个位数，销售增速则可能受到今年高基数的影响而有所下滑。

基数效应影响通胀同比增速10月份CPI同比增速升至3.2%，为8个月高点（见图4）。其中，基数效应拉动CPI增长了0.9个百分点。经过季节调整之后，CPI环比增速下滑至2.5%（折年率），食品价格环比增长5%（折年率），非食品价格较上月增长1.8%（折年率）。

PPI同比下跌1.5%，环比持平。生产资料价格降幅较大，购进价格指数（PuPI）也同比下跌1.6%。PPI（产出价格）和PuPI（购进价格）之差有所收窄，这显示在经历了前几个月的改善之后工业企业利润率可能将企稳。

另外前英格兰队长希勒也指出 10月份CPI小幅走高应该不会引起货币政策基调发生变化。尽管我们预计季节性食品需求可能推高四季度CPI同比增速至3.3%左右，但PPI仍然疲弱反映出潜在通胀压力较小，这应当会促使货币政策保持稳健、维持当前基调不变。