瑞银证券复苏的一年

瑞银证券：复苏的一年 类别： 机构： 研究员：

楼顶上的升旗仪式 [摘要]

2013年主题温和复苏：我们认为经济已从2012年四季度开始复苏，并且这一势头将延续到2013年，预计2013年GDP平均增速将从2012年的7.6%回升至8%。我们预计下列因素将帮助2013年经济增长回升：基建投资继续强劲增长、房地产建设活动温和复苏、出口企稳以及去库存结束。另外，我们预计2013年大部分时间制造业投资将维持较低增长。

没有新的刺激措施：我们认为政府的首要考虑将是确保经济持续复苏，同时避免再次引发房地产过热。由于经济增长势头已经在回升，我们认为只要经济不发生明显恶化，领导人换届后不会有新刺激措施出台。目前的“稳增长”政策（包括放松信贷条件以及增加基建投资）将在2013年继续贯彻实施。

基建和房地产是关键所在：我们预计，近期资金投入增加、2013年继续推进城市化（尤其是城市交通和铁路交通）都将为基建投资提供支持。此外，房地产销售的持续回暖应会带动建设活动温和复苏，保障房建设也会起到支持作用。另一方面，我们预计消费将保持坚挺，而企业将继续消化过剩产能，从而使制造业投资继续维持较低增长。

通胀压力随新食品周期的启动回升：食品价格继续主导中国的通胀周期。过去一年CPI通胀率的放缓主要是由于猪周期进入下行阶段以及天气情况较好导致的食品价格下跌。不过，新一轮食品周期即将启动，我们预计这将推动2013年CPI走高。另外，大宗商品价格已经企稳并可能走高，货币条件也已经有所放松，我们预计2013年政府还将对一些能源和公用事业价格作出调整。我们预计CPI通胀率将从2012年的2.7%回升至2013年的3.5%，并且可能在2013年夏末见顶。

人民币兑美元汇率将在6.2~6.4区间震荡：鉴于中国的经常项目顺差已经降至GDP的3%左右，人民币被大幅低估的说法很难再站得住脚。我们认为人民币可预见的、稳定的升值已经结束。但是，在当前的国际环境下，让人民币显著贬值也不是明智的做法。因此，我们认为政府会让人民币兑美元汇率展现出更大的弹性，可能会在明年再次扩大交易区间，但仍会保持人民币中间汇率相对稳定。考虑到美元对其他主要货币的走势，以及人民币面临的市场和政治压力，我们认为明年人民币兑美元汇率将基本在6.2~6.4的区间内波动，但波动性会增大。

经济改革热议慎行：国家领导人在“十八大”会议上再次强调了经济体制改革的重要性，与“十二五”规划保持一致。

明年，我们认为那些已经广受支持并在计划之列的政策和改革措施将继续实施，包括发展中小企业、增值税改革、扩大养老和医疗保险覆盖面、发展债券市场以及改善基础设施的政策等。而具有更大挑战性的改革如户籍改革、土地改革、全国性房产税、国有企业改革和公共财政改革等推进步伐可能较为缓慢。明年，我们可能会看到政府对许多重大改革提案进行讨论，并可能在年底召开的“三中全会”上制定相关规划，但上述领域很难得到实质性进展。

关注“影子银行”的发展：明年经济的潜在风险之一是影子银行业务。鉴于流动性较为充裕而银行贷款方面监管收紧，影子银行业务得到快速发展。虽然总体规模仍相对较小，对整体经济可能不会构成重大风险，但对特定表外信贷活动的打击或相关监管措施的收紧都可能会造成比预期更为严重的信贷紧缩。另外，影子银行的快速发展可能会带动总体信贷水平过快扩张，在推动经济增长的同时，也会给经济和金融系统带来更大风险。