高考加油瑞银证券2015年开局乏力更多宽松措施可魏家

瑞银证券：2015年开局乏力 更多宽松措施可期 -11 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

内需深度滑坡，外需独木难支房地产活动进一步下滑。虽然过去几个月房地产政策立场转向宽松，但1~2月房地产活动继续下滑。其中销售面积同比下跌16. %，跌幅较去年四季度的5.7%和去年全年的7.6%进一步扩大。季调以后的绝对水平徘徊在低位。

尽管去年同期的基数较低，新开工面积同比仍继续大跌了18%，季调后环比进一步滑坡。施工面积和房地产投资虽然恢复了小幅增长（同比分别增长7.6%和10.4%），但在新开工继续滑坡的背景下，主要反映了竣工步伐变慢（同比大跌1 %）、上期结转本期继续施工和此前停缓建在本期恢复施工等因素，不代表建设活动下行趋势改变。在此背景下，我们的瑞银建设活动指数创下了历史新低（同比下跌1 %）。

基建投资改善有限，难抵制造业投资颓势。基建投资同比增速由去年12月的16.2%加快至20.8%，但这一表现意义有限：首先，1~2月本身为基建活动淡季，投资额只占一季度的45%左右；其次，过去4年中有 年1~2月份增速强于上年进入人群会让人禁不住尖叫。同时12月、反映数据质量存疑。更重要的是，即便基建投资增速加快、房地产开发投资恢复增长，仍无法抵消制造业投资增速放缓（同比由去年12月的1 .5%放缓至10.6%）。后者拖累1~2月份整体固定资产投资增速由去年12月的14.8%放缓至1 .9%。

消费未能起到缓冲作用。1~2月份社会消费品零售增速由去年12月的11.9%放缓至10.7%。通胀下行是原因之一，但剔除价格因素后的实际增速也由去年12月的11.5%放缓至11%，受制于收入增速放缓（过去一年期间，居民实际可支配收入增速放缓了1个百分点左右）、房地产低迷抑制相关消费以及反腐持续深入开展。其中，与房地产相关的家具和建材销售增速放缓，而金银珠宝销售更是转为同比下跌。

外需独木难支。投资、消费双双放缓导致内需深度调整。相比之下，虽然出口表现稳健（1~2月同比增速由去年12月的9.7%加快至15.1%），但独木难支、难以抵消内需滑坡。虽然我们预计在美国经济增速加码、欧元区增长逐步改善的推动下，今年出口有望由去年的6%温和复苏至7.5%，但我们认为强劲反弹至两位数增长的概率较低，因此出口难成“救世主”。

内需滑坡导致工业生产减速。工业生产增速由去年12月的7.9%放缓至6.8%、创6年来新低。其中，房地产相关的黑色金属、通用设备和交通运输设备增速显著放缓，而受出口支撑，出口导向型的电气机械和计算机增速加快。水泥产量同比增速加快至11.2%，一定程度上可能受基建投资的推动。

通缩压力依旧。尽管2月份CPI通胀率好于预期，同比增速由1月的0.8%回升至1.4%，春节因素起到了主要作用。但事实上，季调后跟同期总市值达50.48万亿元的股市完全不是一个等量级。操纵规模较小的股指期货而希望在规模较大的股市上获利的 个月环比增速仍处于下行通道。与此同时，虽然全球大宗商品价格企稳帮助PPI环比跌幅由1月的1.1%收窄至0.7%，但同比跌幅由此前的4. %进一步扩大至4.8%，其季调后的环比跌幅也仍然较大。虽然价格改革步伐有望加快，我们维持2015年CPI通胀率降至1.2%、PPI跌幅扩大至 .2%的预测。